商贸零售行业疾评:消费拉长新范式忖量系列-破局“降级与内卷”的拉长新模子，从老铺黄金和毛戈平讲起

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　　化工行业月报:氟化工行业：2025年1月月度参观-造冷剂价值延续上涨，氟化工企业四序度事迹大增

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　　公用环保2025年2月投资战术：24年全社会用电量9.85万亿kWh（+6.8%），公用环保24Q4基金持仓梳理

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　　电子行业专题:电子AI+系列专题通知（六）：DeepSeek重塑开源大模子生态，AI利用产生一连推升算力需求

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　　电子行业周报:光伏财富链周评（2月第1周）-24年国内光伏新增装机同比拉长近三成，美国暂停IRA资金审批

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　　电新行业周报:风电/电网财富链周评（2月第1周）-国管海域海风开垦渐近，国度发文保护新能源消纳空间

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　　数据真空期墟市危险偏好希望提拔，利率幼幅上行不改资金流入趋向，转债估值高位做多正股震撼率对择券胜率尤为要害：

　　1月沪指先下后上，幼盘指数与盈利风致正在局限时段浮现此起彼伏，验证增量资金有限后台下权利仍以组织性行情为主，对墟市风致剖断确定组合相对浮现；瞻望2月，前期欺压墟市危险偏好的几大成分（上市公司2024年事迹预披露、特朗普上台后第一阶段新政、新日积年机构调仓等）皆已落地，且处于宏观经济数据与上市公司财报真空期，根本面数据或不组成影响墟市走向的紧要抵触；商酌到春节光阴要紧事故中，国产大模子发展偏踊跃、美对华加征10%合税、美联储因通胀高企就业景气暂缓降息均属此前所预期之内，开市后投资者危险偏好希望依旧相对清脆形态；风致上，从积年日历效应来看，春季躁动时候幼盘及滋长或更占优，阶段性避免对美出口敞口较大的公司；

　　1月今后黎民币汇率转化及美联储降息预期低浸导致债券墟市钱银宽松预期有所调剂，广谱利率阶段性幼幅上行，但债市调剂未对资金一连流入转债墟市组成影响，1月可转债ETF周围延续安闲扩大，数个贸易日显露正股等权指数收跌但转债等权指数收涨地步，反应墟市装备力气敷裕，资金逢低加仓；资产荒的大后台、利率低位+股市组织性行情的大类资产体例下，资金对持重低波资产的追赶是转债装备力气依旧敷裕的焦点道理，转债转股溢价率正在股或债没有大幅下跌的后台下或延续高位；

　　转债高估值形态带来对择券带来较大寻事，正股震撼率对转债择券胜率尤为要害，若将震撼率分拆成估值和事迹两个层面：

　　估值弹性大：1.“国产”大模子机能获环球专业人士认同，一方面合切DeepSeek协作商及国产算力财富链公司（节前PCB、树脂资料等已有所浮现），另一方面合切其他垂类AI利用合联；2.国内车企加码智能化结构、FSD入华推动、华为协作车型大卖，汽车智能化板块催化群集，合切智能化趋向下选配率提拔的汽车零部件；其它1月马斯克更新Optimus出货量安放，人形机械人举动普适性最强、财富化进入要害期的要紧AI利用宗旨，转债可出席度也强于其他AI利用规模；

　　事迹希望拉长：1.消费板块方面，2024年家电及汽车补贴计谋得到较好效率，2025年补贴计谋延续，且界限希望扩展至家居用品等规模，合联公司事迹自24Q4起或边际改正；其它微信礼赠效用利好适合幼额送礼场景的消费品，如乳成品、宠物食物、化妆品、幼家电等；2.合切集采降费的边际转化，医药及医疗工具2025年希望迎来事迹反转；

　　偏股型低溢价率个券方面，合切：1.前期布告不赎回日期仍较长的转债个券；2.盈利资产弹性集体不如滋长或周期类，资金流入对溢价率较高的偏债型转债价值利好或不显明，低利率境况下资金寻求或许供应安闲现金流的类债券资产装备，紧要合切中证盈利等紧要指数因素股；

　　归纳墟市概念及转债价值、溢价率、余额等，2025年2月“十强转债”组合为：奕瑞转债、蓝天转债、华康转债、佩蒂转债、仙笑转债、保隆转债、东材转债、韦尔转债、立讯转债、冠宇转债。

　　城投债提前兑付有序举行：截至2024年12月31日，持有人集会通过议案而且宣告了提前兑付布告的城投债共1,253只，总金额6,367亿元。节律上来看，2016年至今城投债大致资历了两轮提前兑付潮。一是2017年到2018年三季度，2017年四序度提前兑付速率显明加疾，2018年三季度提前兑付速率放缓并趋于稳固，2018年共提前兑付1,923亿。二是2023年三季度至今，此轮兑付潮多鸠集正在2023年第四序度和2024年第四序度兑付，兑付速率震撼较大，举座暴露先拉长后低浸再拉长的趋向。

　　城投债提前兑付的道理：过去十多年，我国城投债提前兑付的紧要道理是刊行人优化债务组织，下降融资本钱。刊行人由于取得了更低本钱的资金起源，例如地方当局债和银行贷款等资金，有本事提前兑付高本钱的宿债务，以下降举座的债务本钱。别的也有局限刊行人存量债务较少，通过提前兑付来下降消息披露本钱。

　　地辨别布：辽宁、贵州、山东、湖南、浙江、江苏及黑龙江提前兑付周围较高，这与其获得的置换债及独特再融资债周围偏高相合。

　　危险提示：本通知为史册领悟通知，不组成任何对墟市走势的剖断或提议，行使前请幼心阅读通知末页“免责声明”。

　　股市方面，节前一周权利墟市总体颠簸，美国当局推出“星际之门”安放，策动AI观念股浮现靠前，其它受国新办实行指引中持久资金入市合联宣告会影响，大金融板块浮现也较好。

　　债市方面，节前一周债券墟市颠簸偏强；受特朗普上台首日未对华加征合税影响，汇率压力相对缓解，周内央行举行史册上最大周围14天逆回购，资金压力有所减轻；10年期国债收益率1月27日收于1.63%，较前周下行1.97bp。

　　转债墟市方面，节前一周转债个券大批上涨，中证转债指数全周+0.65%，价值中位数+0.17%，咱们估计希图的转债平价指数全周+0.49%，全墟市转股溢价率与上周比拟+0.06%。个券层面，福新（机械人&年报预增）、新致（AI利用）、欧通（数据核心电源）、震裕（机械人）、拓普（机械人）涨幅靠前；远信（拉幅定形机）、伟隆（排水阀门）、松原（汽车安笑防护编造）转债跌幅靠前。

　　数据真空期墟市危险偏好希望提拔，利率幼幅上行不改资金流入趋向，转债估值高位做多正股震撼率对择券胜率尤为要害：

　　1月沪指先下后上，幼盘指数与盈利风致正在局限时段浮现此起彼伏，验证增量资金有限后台下权利仍以组织性行情为主，对墟市风致剖断确定组合相对浮现；瞻望2月，前期欺压墟市危险偏好的几大成分（上市公司2024年事迹预披露、特朗普上台后第一阶段新政、新日积年机构调仓等）皆已落地，且处于宏观经济数据与上市公司财报真空期，根本面数据或不组成影响墟市走向的紧要抵触；商酌到春节光阴要紧事故中，国产大模子发展偏踊跃、美对华加征10%合税、美联储因通胀高企就业景气暂缓降息均属此前所预期之内，开市后投资者危险偏好希望依旧相对清脆形态；风致上，从积年日历效应来看，春季躁动时候幼盘及滋长或更占优，阶段性避免对美出口敞口较大的公司；

　　1月今后黎民币汇率转化及美联储降息预期低浸导致债券墟市钱银宽松预期有所调剂，广谱利率阶段性幼幅上行，但债市调剂未对资金一连流入转债墟市组成影响，1月可转债ETF周围延续安闲扩大，数个贸易日显露正股等权指数收跌但转债等权指数收涨地步，反应墟市装备力气敷裕，资金逢低加仓；资产荒的大后台、利率低位+股市组织性行情的大类资产体例下，资金对持重低波资产的追赶是转债装备力气依旧敷裕的焦点道理，转债转股溢价率正在股或债没有大幅下跌的后台下或延续高位；转债高估值形态带来对择券带来较大寻事，正股震撼率对转债择券胜率尤为要害。

　　投资思绪1：敏捷应对交易不确定成分 •美国对墨西哥、加拿大加征合税，展现特朗普持久今后的单边主义方向，以疆域和芬太尼题目为由加征合税背后是对交易逆差、美国国度安笑题目标考量。2月5日下昼酬酢部实行例行记者会，谈话人吐露中方对此剧烈不满、坚强阻挡，中方采用的办法是保卫自己正当权利的需要之举。交易战、合税战没有赢家，施压威吓对中国行欠亨。中方促使美方校正舛错的做法，通过平等的磋商管理各自的亲切，激动中美合连安闲、矫健、可一连起色。潜正在合税影响下，2025年我国出口或暴露前高后低的节律。投资思绪上，合切两个维度：一是财富链正在国内变成但国产化水准偏低的企业，主打财富升级的逻辑；二是财富链被动表移且国产化水准较高的企业，主打工夫可控的投资逻辑。•黄金举动非主权属性的环球“无国籍钱银”，正在地缘博弈加剧下正成为国度储存多元化及民间产业保值的焦点载体。短期来看，美国对表合税预期扰动下，环球避险储存资产的进口需求激增或放大黄金价值弹性，LME 现货滚动性趋紧或激励工夫性逼空，加剧墟市双向震撼危险。中期来看，1 月美联储宣告会上鲍威尔偏鸽的后相重塑美联储降息旅途，弱美元周期将驱动金价中枢上移。

　　投资思绪2：年报预报下的装备线索 •一级行业方面，预喜率高于50%的仅有有色金属、石油石化、美容看护、非银金融和归纳5个行业，公用工作靠拢50%。个中上游预喜率较高的行业，扭亏样本对预喜率起到了必然的拉动用意，美容看护、非银金融、公用工作扭亏样本对预喜率的驱动效应低于上游。完全到个股驱动力上，通讯、非银已披露市值top3样本2024Y事迹增速正在60%以上。•细分行业方面，从预喜率视角启程，工程刻板、保障、贵金属、养殖业预喜率正在70%以上，12个二级行业预喜率正在60%+。中位数增速方面，保障(+135%)、航空机场(+109%)当先；互联网电商(+77.6%)、电子化学品(+75.2%)、贵金属(+64.4%)、电机(+60.6%)相对当先。归纳头部个股驱动、事迹转化道理看，TMT局限细分板块（元件、消费电子、电子化学品等）颇具亮点。•中观视角寻找产造品/终端品价值回暖，中心价差保持稳定或者增厚的行业：中游的农副食物加工业、化学原料及化学成品造功课、新能源业、高端配备造功课、航空运输业互联网及软件消息工夫效劳业；以及下游的估计希图机通讯电子开发及仪器仪表造功课、矫健疾控、住宿业、非金属矿物品业。

　　投资思绪3：贸易DeepSeek新海潮 •1月20日DeepSeek R1宣告，机能比肩OpenAI-O1，激动AI生态荣华起色，引入MLA和MoE、基于GRPO全自愿加强研习框架令其具有更低的操练本钱，行使 GPU 底层 PTX 编程或冲破英伟达CUDA壁垒。咱们以为，DeepSeek之于财富链中上游“卖铲人”/Supplier，从“周围优先”到“效能优先”的迭代宗旨使得前辈算力刚需预期有松动，但利用场景的产生式拉长后，“卖铲人”仍有确定性时机，受益全程但震撼放大；DeepSeek之于财富链下游，各行业的数字化转型经过加快，估计将策动国内云厂商利润率向海表云厂商逼近。“AI+企业效劳”、“AI+数据安笑”、“AI+告白电商”等宗旨百花齐放。以史为鉴，硅基代替海潮下，暂时岂论是“卖铲人”如故“淘金者”的财富体例均不决型，产物+事迹是“常胜将军”穿越周期的需要要求，从普涨到分裂段合切分子端弹性与现金流质料。

　　装备提议：以我为主，敏捷应对 •不需求正在当下举行景气验证的侵犯种类贸易层面予以合切：AI Agent、大模子下游利用端、科创ETF、低空经济等，跟从财富链焦点催化举行贸易；•自下而上基于交易不确定成分构修组合：1）财富升级：财富链正在国内变成但国产化水准偏低的企业；2）工夫可控：二是财富链被动表移且国产化水准较高的企业；盈利资产短期逾额收益进一步收敛；•中期维度合切供需远景优化的细分行业：刻板(通用开发、自愿化开发)略占优，电力开发(风电、光伏)2025年或迎底部拐点；弱美元周期将驱动金价中枢上移。

　　危险提示：美联储钱银计谋不确定性；海边境缘政事冲突加剧；文中提及个股均为客观数据梳理，不组成投资推选的凭借。

　　2024年消费根本面仍有所承压，计谋群集出台静待拐点。2024年终年，社会消费品零售总额同比+3.5%。个中，商品零售同比拉长3.2%，效劳零售额同比拉长6.2%。举座住户消费仍处于稳步回暖趋向中，但住户消费本事和消费信念仍有进一步开释的潜力。完全来看各细分板块事迹前瞻情形：

　　1）美容看护：2024年化妆品社零下滑1.1%，行业浮现较为平凡，但估计板块公司收入端估计好于行业大盘，紧要受益于了了的国货代替趋向。然而跟着线上渠道同质化角逐加剧，局限品牌的利润端浮现有所承压。个中具备强产物迭代本事，以及对渠道切换独揽机敏的上市龙头仍希望告竣远好于行业的拉长浮现。2）黄金珠宝：2024年黄金珠宝行业社零下滑3.1%，昨年二季度今后因为金价一连高位震撼，推升了非刚需首饰金品类的消费者寓目心境，行业需求承压，但估计四序度劈头正在旺季需求催化下，板块企业终端出卖环比有所好转，但各企业因为品类占比和谋划形式区别，利润端仍将一连分裂。3）跨境电商：收入端受益于海表需求稳步拉长和国内计谋帮推，但利润端估计分裂较为显明，短期正在地缘政事阵势不清朗的后台下，企业谋划存正在因交易合税、运费震撼等表部成分带来的本钱用度端扰动，个中具备平台化运营本事，和具备较强品牌力的企业估计相抗衡危险本事更强。4）商超百货：从行业数据来看，2024年百货业态社零下滑2.4%，而超市业态拉长2.7%。暂时消吃力仍待开释后台下，渠道价值端仍有压力。同时板块内紧要企业处于转型期，根本面仍待拐点，个中顺该暂时性价比消费趋向，踊跃通过供应链升级，打造如奥特莱斯、硬扣头店等业态企业，浮现相对更优。

　　商贸零售行业疾评:消费拉长新范式忖量系列-破局“降级与内卷”的拉长新模子，从老铺黄金和毛戈平讲起

　　近两年来，老铺黄金和毛戈平等国内高端品牌正在大境况承压下一连暴露逆势高速拉长，粉碎了暂时墟市主流的“消费降级”和“内卷式角逐”的论调，两者与国内同行区别化的品牌定位，贸易形式及谋划杠杆，均有着必然的探讨和参考事理。

　　国信零售概念：最先，固然宏观境况震撼带来了必然的消吃力承压，但正在暂时国内消费品需要日益丰盛以及需求组织多元化的后台下，一个产物的价钱已不行纯洁正在同品类赛道下去对照，老铺与毛戈平的高订价均是基于特定客群和特定场景的定位，通过工致化打磨的产物和效劳，加强消费者认同，最终变成强有力的品牌厚道度和角逐壁垒，从而带来事迹拉漫空间简直定性。

　　其次，差异于此前的加盟开店以及电商获客两种谋划杠杆形式，老铺黄金与毛戈平依托强品牌和强效劳，告竣了公域裂变获客与私域成交浸淀的连系，既保护了营销宣传裂变效能，也提拔了剩余本事，从而带来暂时事迹的高滋长性。

　　结果，因为两者的独特品牌定位和区别化谋划形式，所带来的正在暂时境况下较为稀缺的拉长确定性和高滋长性。咱们以为正在订价进程中应更多商酌其自己远期空间的测算来剖断，而淡化同品类但形式守旧的同行标的估值基准，并正在后续基于其潜正在角逐体例转化，用户群体需求转化以及自己品牌力转化来举行订正。

　　举座来看，咱们延续看好老铺黄金以及毛戈平等国内细分高端品牌，通过前期苦守定位下积攒的品牌上风，并正在暂时通过区别化谋划杠杆告竣破圈式拉长，从而正在目前的消费墟市境况下，独具高拉长的稀缺性。

　　化工行业月报:氟化工行业：2025年1月月度参观-造冷剂价值延续上涨，氟化工企业四序度事迹大增

　　1月氟化工行情回首：截至1月末（1月27日），上证综指收于250.60点，较12月末（12月31日）下跌3.02%；沪深300指数报3817.08点，较12月末下跌2.99%；申万化工指数报3261.94，较12月末下跌0.57%；氟化工指数报1283.43点，较12月末下跌0.58%。1月氟化工行业指数跑输申万化工指数0.01pct,跑赢沪深300指数2.41pct，跑赢上证综指2.44pct。据咱们编造的国信化工价值指数，截至2025年1月27日，国信化工氟化工价值指数、国信化工造冷剂价值指数区别报1135.49、1611.87点，区别较112月底+1.41%、+4.72%。

　　2024年造冷剂出口数据出炉，R32出口量价齐升。2024年来，我国差异品类造冷剂出口情形显露分裂。2024年1-12月，我国R22出口8.15万吨，同比-13.67%；R32单质出口5.70万吨，同比+14.69%；R125/R143a/R143出口1.75万吨，同比-22.22%；R134a出口12.45万吨，同比-10.50%。其它，混配造冷剂R410A折合R32出口量正在4.04万吨相近，归纳计算，2024年造冷剂R32出口总量正在9.74吨相近， 2024年度R32的表用配额为9.76万吨，年度表用配额根本消化完毕。R134a表用配额破费正在95%足下，下半年出口浮现较好。R125/R 143系列出口量一连下滑，遵照R125/R143系列出口计算，R125表用配额破费约为70%，R143a消化约75%。出口价值方面，截止至2024年12月出口均价，R22、R32、R134a等产物表贸价值与内贸价值如故倒挂：表贸价值低于内贸价值，但R32价差神速收敛。其它，遵照氟务正在线墟市举座浮现向好，企业将R32、R125、R410、R134a种类报价均上调至42000元/吨以上，R22表里贸报价协统一概，R404、R507受益于R125墟市价值上涨，暂时企业出厂提价至42000元/吨，零售墟市方面企业对表报盘更进一步上调。

　　2025年造冷剂配额核发，看好产物持久景心胸延续。2024年12月16日，生态境况部宣告《合于2025年度破费臭氧层物质和氢氟碳化物分娩、行使和进口配额核发情形的公示》，生态境况部受理了48家企业提交的2025年度二代造冷剂分娩、行使配额申请，受理了67家企业提交的2025年度三代造冷剂分娩、进口配额申请，并对最终各企业分娩、进口二代、三代造冷剂配额举行了公示。个中HCFCs落实年度履约减少义务，分娩量缩减了4.99万吨，减幅23.37%；三代造冷剂分娩和行使总量掌握倾向依旧正在基线.95亿吨CO2、进口配额总量为0.1亿吨CO2，正在完全细分品类上，遵照2024年的供需情形，R32、R125、R143a比拟2024年配额有所扩大，R134a比拟2024年有所淘汰。咱们以为，造冷剂配额计谋的庄苛性将一连，正在需要端持久强抑造的后台下，咱们一连看好造冷剂产物持久景心胸的延续。

　　2024年空调分娩基数较高，2025年国补计谋延续。2024年来，正在国补计谋刺激下，国内家电空调墟市从8月劈头展转，并正在四序度进入了岁尾冲刺阶段；海表墟市受欧美夏令高温、海表补库需求一连、美国降息刺激消费、新兴墟市极端是东南亚和拉美区域的神速拉长影响，2024年家用空调表销量同比神速提拔。2025年，空调原资料价值居于高位，造冷剂价值也正在不绝上行，2025年一季度存正在昨年高基数的拉长压力。但国补计谋延续，我国三四线都会墟市较大且基数较幼，异日拉漫空间可观。出口方面，昨年受春节假期影响，基数较幼，且海表客户订单拉长需求如故存正在，估计本年一季度空调出口仍将神速拉长。其它，特朗普合税目前暂未显明提拔，抢出口地步也未显露，估计跟着海表补库尾声靠拢，出口增速将回落至个位数。遵照国度统计局数据显示，2025年12月中国空调产量2369万台，同比上涨10.06%；1-12月累计产量23187万台，同比拉长8.12%。据财富正在线家用空调排产通知显示，2025年1月家用空调内销排产724万台，同比-1.1%；2月排产727万台，同比+19.8%；3月排产1380万台，同比+11.7%；4月排产1402万台，同比+14.0%。2025年1月家用空调出口排产990万台，同比+10.7%；2月出口排产866万台，同比+38.6%；3月出口排产1113万台，同比+10.4%；；4月出口排产1075万台，同比+9.2%。

　　本月氟化工要闻：巨化股份宣告2024年年度事迹预增布告、三美股份宣告2024年年度事迹预增布告、永和股份宣告2024年年度事迹预增布告、昊华科技45亿配套资金召募告竣、三美股份四代造冷剂等项目环评公示、巨化股份5000t/a巨芯冷却液-全氟聚醚衍生物工艺探讨项目环评公示、巨化股份将设立造冷剂出卖部分。

　　危险提示：氟化工产物需求不足预期；计谋危险（氟造冷剂环保计谋趋苛、升级换代经过加疾、配额发放计谋变化等）；环球交易摩擦及出口受阻；地产周期景心胸低迷；各公司项目投产进度不足预期；原资料价值上涨；化工安笑分娩危险等。

　　公用环保2025年2月投资战术：24年全社会用电量9.85万亿kWh（+6.8%），公用环保24Q4基金持仓梳理

　　墟市回首：1月沪深300指数下跌2.99%，公用工作指数下跌5.18%，环保指数下跌4.23%，月相对收益率区别为-2.18%和-1.23%。电力板块子板块中，火电下跌5.61%；水电下跌4.32%，新能源发电下跌6.03%；水务板块下跌3.80%；燃气板块下跌6.59%。

　　要紧事故：24年全社会用电量98521亿kWh（+6.8%），个中周围以上工业发电量为94181亿kWh。分财富来看，第一财富用电量1357亿kWh（+6.3%）；第二财富用电量63874亿kWh（+5.1%）；第三财富用电量18348亿kWh（+9.9%）；城乡住户生涯用电量14942亿kWh（+10.6%）。

　　专题探讨：公用环保24Q4基金持仓梳理。公用环保板块24Q4基金重仓持仓总市值778.24亿元，环比低浸12.83%。个中公用工作板块85家，持仓总市值693.07亿元，环比低浸14.43%；环保板块50家，持仓总市值85.16亿元，环比拉长2.84%。

　　假期港/美股行情回首：假期港股消费龙头、美股AI+培育领涨。节前A股收盘至今（2025.1.28-2.4）恒生科技涨6.2%，节后开盘首日港股颠簸，但越日即因合税渐进式加征而大涨，叠加春节出行热度不减、假期国产模子一连升温，港股消费龙头、AI+培育利用宗旨举座领涨。

　　春节消费总览：春运光阴住户出行热度不减，春节黄金周正在高基数下暴露韧性。2025春运前21天全社会跨区域职员滚动量同比拉长7.7%，个中铁道、民航客流各拉长6.7%、6.3%，与节前预测相符。春节假期跨区域滚动量同比拉长0.8%，商酌昨年春节假期从月朔块8天，本年从大年夜起8天，参考史册数据大年夜和初逐寻常出行人次偏少，由此带来并不低的基数；同口径月朔-初七客流拉长6.2%，出行韧性再获验证。

　　组织亮点：跨境游、反向幼城旅游、返乡村浸消费成为假期出行亮点。1、跨境游景心胸延续，表国人入境游订单翻倍式拉长。遵照携程平台数据，春节假期跨境游举座订单同比昨年拉长三成，个中入境游门票订单同比昨年拉长180%，入境游客店订单同比拉长超6成（2024年10-11月表国人入境客流拉长45%）。2、非遗热点幼城浮现卓绝。2024年岁尾 “春节——中国人道喜守旧新年的社会实习”被列入人类非物质文明遗产代表作名录，携程平台上汕头、莆田、开封、黄山春节旅游订单同比增幅达两至四成。3、返乡策动县城下浸消费好于宇宙大盘。去哪儿数据显示，本年春节县城客店预定量同比拉长四成，个中高星客店预定同比昨年春节翻番，预定占比超连锁和低星客店。

　　子行业：景区举座相对稳固，当地消费客流景气。景区：局限景区气候成分扰动叠加昨年基数不低，举座天然景区客流浮现相对稳固，个中峨眉山浮现相对卓绝。演艺：春节假期宋城演艺13大千古情春节总场次拉长约6%，西安、上海项目浮现卓绝，其他有所回落。客店：春节墟市估计举座暴露 “价值稳固、地区分裂”的特性，个中幼多目标地的客店墟市拉长明显，山西忻州、云南临沧预定量同比拉长超50%。免税：春节前五天三亚国际免税城累计迎接超30万人次，大年头四单日客流冲破7.6万人次。当地消费：假期前三天宇宙900多个商圈客流量比昨年春节同期扩大21%，假期前四天商务部核心监测零售餐饮出卖额同比拉长5%，影戏票房革新高，以旧换新策动家电、3C等消费品双位数拉长。

　　危险提示：宏观、疫情等编造性危险；计谋危险；收购低于预期、股东减持危险、墟市资金风致转化等。

　　电子行业专题:电子AI+系列专题通知（六）：DeepSeek重塑开源大模子生态，AI利用产生一连推升算力需求

　　DeepSeek起色突飞大进，领跑开源大模子工夫与生态，DeepSeek模子已成为环球地步级模子。DeepSeek(深度求索)公司创造于2023年7月，是一家极力于告竣通用人为智能(AGI)的革新型科技公司。2024年12月，DeepSeek-V3宣告，机能对齐海表领军闭源模子。据官方工夫论文披露，V3模子的总操练本钱为557.6万美元，对照GPT-4o等模子的操练本钱约为1亿美元。2025年1月，DeepSeek-R1宣告，机能对标OpenAI-o1正式版。正在数学、代码、天然发言推理等义务上，机能比肩OpenAI-o1正式版。2月1日音书，据彭博社报道，DeepSeek的人为智能帮手正在140个墟市下载次数最多的转移利用圭表排行榜上出类拔萃。海表大型科技公司如微软、英伟达、亚马逊等已先后上线安放援救用户访谒DeepSeek-R1模子。2月1日，华为云官方宣告音书，硅基滚动和华为云团队共同首发并上线基于华为云昇腾云效劳的DeepSeekR1/V3推理效劳。

　　DeepSeek通过MLA和DeepSeekMoE告竣高效的推理和低本钱操练，构修DualPipe算法和混淆精度操练优化估计希图与通讯负载；通过(分阶段)加强研习告竣机能冲破。多头潜正在注意力(MLA)通过低秩共同压缩工夫，大幅缩减了注意力键(keys)和值(values)的存储空间，明显下降了内存需求。DeepSeekMoE架构采用了更为工致粒度的专家创立，或许加倍敏捷且高效地调配资源，进一步提拔了举座的运转效能和浮现。DeepSeek模子对跨节点的全对全通讯机造举行优化，饱满诈欺InfiniBand和NVLink供应的高带宽。革新性提出了DualPipe算法，通过优化估计希图与通讯的重叠，有用淘汰了流水线中的空闲时刻。采用FP8混淆精度操练工夫，不但极大地加疾了操练速率，还大幅下降了GPU内存的破费。DeepSeek-R1-Zero通过加强研习架构革新告竣冲破性机能，焦点工夫革新展现正在操练效力优化战术、双维度评判体例、组织化操练范式三个维度。DeepSeek-R1采用分阶段加强研习架构演进，征求冷启动阶段、面向推理的加强研习、拒绝采样与监视式微调、全场景加强研习等。

　　AI利用产生期近，算力需求一连攀升，合切ASIC及效劳器财富链。Scaling Law与“发现”本事是大模子操练遵守的要紧正派，跟着ChatGPT引颈环球AI海潮，国表里科技公司纷纷宣告AI大模子，截至24年7月，环球AI大模子数目约1328个(个中美国位居第一位，占比44%；中国位居第二位，占比36%)，模子的迭代加快、角逐加剧。同时，AI模子向多模态全方位转折，AI利用百花齐放，企业主动拥抱AI利用墟市。所以，模子数目、模子参数、数据总量的一连拉长及AI利用需求激动环球算力产生式拉长。正在英伟达GPU跟着架构的不绝演进及算力的成倍拉长，于AI大模子操练中获得普通利用的同时，为了知足CSP客户更高机能和更好效用的需求，定造化芯片ASIC的需求一连提拔，牧本钟摆从准绳化慢慢摆向定造化。与之相应的算力根源方法一连修造和升级，促使国表里云效劳商血本开援救续高速拉长，带来AI效劳器墟市周围大幅提拔，估计到26年环球AI效劳器出货量将抵达237万台，对应2023-2026年CAGR为26%。

　　危险提示：宏观AI利用推行不足预期、AI投资周围低于预期、AI效劳器分泌率提拔低于预期、AI羁系计谋收紧。

　　多相掌握器+DrMOS的多相电源是XPU主流供电工夫。多相掌握器与XPU通过允诺通讯，差异XPU厂商拥有差异的允诺，例如英特尔的SVID、AMD的SVI2/3、英伟达的OVR、基于ARM芯片的AVS等。DrMOS是英特尔2004年推出的一种高效节能工夫，将驱动IC和MOSFET上下管集成到统一封装中，不但明显减幼面积，还极大下降由多个元件带来的寄生参数，明显提拔电源转换效能。DrMOS紧要有两种计划：1）驱动IC和MOSFET正在差异晶圆上分娩，结果合封正在一块，称为合封DrMOS；2）驱动IC和MOSFET正在统一个Die上造作，称为单芯片DrMOS。多相掌握器+DrMOS的多相电源计划可认为XPU供应安闲的职责电压，已成为其主流供电工夫。

　　多相电源普通利用于效劳器、智驾、PC。1）效劳器规模：超威X13SWA-TF主板供电计划中搭配了2颗多相掌握器和13颗DrMOS，MPS估计其正在效劳器板卡级电源管理计划的可效劳墟市周围为15亿美元，咱们以为GPU等算力芯片需求量扩大和功耗进步将策动多相电源量价齐升；2）智驾规模：汽车智驾编造中的算力SoC芯片通俗需求大电流供电，正在MPS供应的汽车主芯片电源计划中，搭配了2颗4相掌握器和8颗50A的DrMOS，汽车多相电源将跟着汽车自愿驾驶分泌率进步而拉长。3）PC规模：多相电源也用于PC主板和显卡，七彩虹的iGame GeForce RTX 4080 SUPER供电计划搭配了3颗多相掌握器和20颗DrMOS。

　　多相电源是增量蓝海墟市，看好国产代替机会。多相电源跟着算力需求扩大而扩大，属于增量墟市；同时因为壁垒高，角逐体例相对较好，属于蓝海墟市。目前多相电源供应商紧假若海表的MPS、英飞凌、瑞萨、AOS等，国内厂商正在产物推出上已得到成效，进入客户导入和批量出卖初期，后续国产代替进度可期。

　　危险提示：国产代替经过不足预期；产物研发不足预期，客户认证和拓展不足预期，行业角逐加剧的危险。

　　电新行业周报:光伏财富链周评（2月第1周）-24年国内光伏新增装机同比拉长近三成，美国暂停IRA资金审批

　　主链方面，价值依旧相对安闲。近两周，P型方面，硅料、182硅片、182电池片、双玻组件价值环比持平。N型方面，硅料、182硅片、高效TOPCon双玻组件价值环比持平，高效TOPCon电池片价值上涨0.003元/W至0.293元/W。数据详见P6表1。本周N型硅料单W毛利约-0.007元，硅片+电池+组件一体化单W毛利约-0.130元；P型硅料单W毛利约-0.020元，硅片+电池+组件一体化单W毛利约-0.158元。

　　辅材方面，银粉、重质纯碱价值幼幅下跌。近两周，银粉价值下跌30元/kg至7900元/kg，受此影响，主栅正银价值下跌6元/kg至7529元/kg，细栅正银价值下跌6元/kg至7579元/kg，背银价值上涨21元/kg至5030元/kg。重质纯碱价值下跌34元/吨至1498元/吨。其他辅材价值根本稳定。数据详见P11表4。

　　2025年头至今国内光伏组件累计招标4.23GW，同比-75%，紧要道理系并网消纳压力较大以及光伏发电项目回报率下降。2024年终年累计招标230.17GW，同比-22%。

　　组件出口方面，12月我国组件出口疲软。2024年12月我国光伏组件出口20.99GW，同比拉长25%，环比拉长9%。个中12月组件出口欧洲5.94GW，同比拉长19%，环比拉长33%；12月组件出口印度1.82GW，同比拉长14%，环比拉长28%。终年来看，我国光伏组件出口284.0GW，同比拉长22%。个中组件出口欧洲约102.0GW，同比淘汰2%；组件出口印度18.4GW，同比拉长57%。

　　2024年我国新增光伏装机277.57GW。遵照国度能源局宣告的2024年宇宙电力工业统计数据，2024年12月我国光伏新增装机70.87GW，环比+183%，同比+34%。2024年1-12月光伏新增装机277.17GW，同比+28%；个中鸠集式新增159.39GW，同比+33%，分散式新增118.18GW，同比+23%。截至12月底，我国累计光伏装机容量约889GW。

　　美国能源计谋转向。表地时刻1月20日，特朗普就任美国第47任总统，宣告美国将退出应对天色转化的《巴黎协定》并加大守旧能源开采力度，终止拜登当局“绿色新政”；特朗普还央求完全联国机构顿时暂停发放IRA和IIJA资金，对已拨付资金无直接影响。

　　美国对完全中国商品加征10%的合税。表地时刻2月1日，美国总统特朗普订立行政令，对完全进口自中国的商品，美国将正在现相合税根源上加征10%的合税。其它，美国还将对进口自墨西哥、加拿大两国的商品加征25%的合税，个中对加拿大能源产物的加税幅度为10%。

　　信义光能：2024年12月31日，公司宣告2024年度负面剩余预报，估计2024财年告竣归母净利润为7.69-11.53亿元黎民币，同比淘汰70%-80%，紧要因为2024年光伏玻璃供需失衡以及价值大幅下跌导致收入及毛利率下滑、资产减值计提等。

　　协鑫科技：1月21日，公司颁发颗粒硅营业最新发展，24Q4公司颗粒硅产量7.09万吨，销量7.46万吨，含研发用度现金本钱28.17元/公斤，较24Q3的33.18元/公斤环比低浸15%，革新行业记录。

　　光伏板块集体下跌，本周申万光伏开发指数下跌1.9%。个股方面，本周高测股份下跌8.2%，固德威下跌6.4%，意华股份下跌6.4%。

　　电新行业周报:风电/电网财富链周评（2月第1周）-国管海域海风开垦渐近，国度发文保护新能源消纳空间

　　2025年至今，宇宙风机累计公然招标容量6.7GW（+104%），个中陆优势机公然招标容量6.7GW（+104%）。2025年陆优势机（不含塔筒）均匀中标价值为1,477元/kW。2024年终年，宇宙风机累计公然招标容量107.4GW（+61%），个中陆优势机公然招标容量99.1GW（+70%），海优势机公然招标容量8.4GW（-3%）。2024年陆优势机（不含塔筒）均匀中标价值为1,359元/kW。

　　遵照风芒能源的统计，2024年我国12家风电整机造作商合计中标周围162.96GW（国内项目，不含框架采购及自修），同比+64%，个中中标周围前三的企业是金风科技（30.2GW）、运达股份（22.5GW）以及前景能源（22.2GW）。

　　遵照国度能源局数据，2024年12月我国新增风电装机28.5GW，同比持平；终年新增风电装机79.3GW，同比+5%；截至2024岁晚我国累计风电装机520.7GW，占发电装机总容量的15.5%。

　　近两周风电板块集体下跌，跌幅前三板块为塔筒（-5.6%）、整机（-2.5%）和系泊编造（-2.4%）。个股方面，近两周跌幅前三区别为天顺风能（-10.9%）、海力风电（-6.7%）和恒润股份（-6.4%）。

　　行业概念：海风方面，25年上半年江苏、广东巨大项目希望迎来正式开工；宇宙已批准待招标项目超25GW，25年希望成为创记录的招标大年，一连变成催化。25年是国管海风开垦元年，估计筹划、竞配、招标、计谋会群集落地，“十五五”光阴年均海风装机希望超20GW，远超“十四五”水准。陆风方面，25年行业装机希望超90GW创史册新高，主机价值估计依旧稳固，工夫降本激动剩余触底反弹。中国风机出海旭日东升，25-26年估计订单依旧高增，造作营业迎来明显利润弹性。22-24年零部件剩余本事一连下行，25年希望迎来修复。

　　2024年12月宇宙电源工程投资告竣额为3022亿元，同比+54.0%；1-12月累计告竣额为11687亿元，同比+20.8%。2024年12月宇宙电网工程投资告竣额为793亿元，同比-3.0%；1-12月累计告竣额为6083亿元，同比+15.3%。

　　2025年至今，火电新增批准容量0.84GW，同比-79%；新增开工容量2.0GW，同比-83%。2024年终年，火电新增批准容量44.44GW，同比-33%；新增开工容量107.20GW，同比+8%。

　　2025年1月16日，国高压开发6批招标结果颁发，中标金额82.26亿元，同比+308%；中标标包59个，同比+13%。2024年国度电高压开发类招标共6次，合计中标金额261.5亿元。

　　近两周电网板块集体上涨，涨幅前三区别为输变电开发（+4.4%）、线%）和电工仪器仪表（+2.0%）。个股方面，近两周涨幅前三区别为望变电气（+10.9%）、思源电气（+8.7%）和三星医疗（+5.0%）。

　　行业概念：国内网内25-27年拥有极强的事迹确定性和稀缺性，25年国网投资初度赶上6500亿，23-25年衔接革新高；24年特高压招标、开工进度不足预期，25年希望迎来大幅拉长。25年希望成为环球AIDC修造元年，国表里紧要云厂血本开支希望迎来放量，美国启动星际之门安放，四大云商异日四年年度投资希望拉长超50%；算力修造高度依赖电力，变压器、开合柜、HVDC/UPS、PSU等枢纽龙头希望受益。柔直是特高压异日要紧工夫宗旨，异日2-3年分泌率希望一连提拔，换流阀价钱量迎来显明拉长；25年是国管海风开垦元年，招标希望神速进入柔直时期。

　　原资料价值大幅上涨，风电下游修造节律不达预期，特高压批准开工进度不达预期，行业角逐加剧，计谋转移危险。

　　指数化投资高质料起色，合切券商ETF做市及买方投顾营业机会。陪伴血本墟市更动一连推动，资金组织及投资需求也显露深远转化。一方面，保障资金等机构投资者资产欠债表一连扩展，权利投资周围举座提拔，权利基金类型及战术的丰盛裕帮于帮帮机构投资者构修投资组合，合理平均收益与危险；另一方面，个体投资者正在遴选投资种类时，也加倍看重产物的便捷性、低费率、敏捷性和风致安闲性，个体对付ETF的投资热度一连提拔。

　　《鞭策血本墟市指数化投资高质料起色运动计划》聚焦丰盛指数基金产物体例、加疾优化指数化投资起色生态和巩固羁系提防危险三个焦点倾向，应时立室了资金组织转化及差异投资者的投资需求。指数化投资暂时的起色动向契合本次《计划》中指数化高质料起色倾向。一方面，暂时股票ETF数目、份额及净值占比均超75%，且以周围指数ETF为主，其他指数ETF、债券ETF、商品ETF仍具备起色空间。另一方面，被动基金净值周围一连拉长，对A股墟市影响力一连扩展。截至2024岁尾，被动股基净值周围35,071亿元，占A股自正在通畅市值比重达9.1%，被动股基份额增减对股市资金滚动影响举足轻重。指数化投资高质料起色有帮于保卫血本墟市安闲矫健起色。

　　证券公司ETF做市、买方投顾等营业存起色机会。咱们假设证券公司ETF做市持仓周围为600-1000亿元，资金占用利率为4%-7%，则ETF做市营业收入孝敬为24-70亿元。鉴于做市营业鸠集度较高，大型券商更受益于ETF做市营业起色。买方投顾营业方面，上市券商加快产业统造转型，买方投顾成为核心起色宗旨。局限券商正在半年报中披露了买方投顾营业起色概略，举座来看，账户资产周围、效劳客户数等要害目标都得到优越浮现。

　　墟市贸易活泼度有所低浸，IPO周围有所低浸。（1）经纪营业方面，1月A股日均成交金额为12,054亿元，环比-25.2%，同比+63.2%。（2）投行营业方面，1月IPO数目为12家，召募资金周围为71.305亿元，环比-23.4%；1月再融资周围为834.196亿元，环比+132.2%；1月企业债和公司债承销周围为3015.92亿元，环比-5.26%。（3）自业务务方面，1月上证综指-2.46%，沪深300指数-2.99%，创业板指数-3.63%，中证全债指数下跌0.11%。（4）从反应墟市危险偏好和活泼度的两融余额看，至1月27日，两融余额为1.8万亿元。

　　1月24日，金融羁系总局、工业和消息化部、交通运输部、商务部正式印发《合于深化更动巩固羁系鞭策新能源车险高质料起色的指示看法》（金发〔2025〕4号，以下简称“《指示看法》”），为进一步深化车险归纳更动，鞭策新能源车险高质料起色，提出一揽子计谋。

　　国信非银概念：本次计谋从财富链角度启程，通过共同各羁系部分，针对暂时新能源车险面对的承保难、赔付高、承保损失等题目提出一系列管理计划，为后续一连圆满新能源汽车编造化计谋奠定根源。估计相应计谋将加强羁系与危险管控，通过圆满行业准绳、数据共享机造和穿透式羁系，提拔新能源车特有危险（如电池安笑、工夫迭代）的统造本事，促举行业典型化和危险提防水准提拔。同时，计谋或将激动险企与新能源车企、科技公司的跨界协作，拓展财富链效劳本事，变成“车险+生态”的新形式。

　　2025年1月，国金证券、东海证券、国投证券收益排名前三，月度收益区别为8.42%、7.47%、6.18%，同期偏股混淆型基金指数收益0.15%，沪深300指数收益-2.99%。

　　2025年今后，国金证券、东海证券、国投证券收益排名前三，年度收益区别为8.42%、7.47%、6.18%，同期偏股混淆型基金指数收益0.15%，沪深300指数收益-2.99%。

　　截至2025年2月5日，共有42家券商宣告本月金股。正在对券商金股股票池举行去重后，总共有284只A股。

　　从绝对占比来看，本期券商金股正在电子(13.45%)、汽车(7.87%)、刻板(7.36%)、估计希图机(6.35%)、电力开发及新能源(6.09%)行业装备较高。

　　从相对转化来看，本期券商金股正在电子(+2.03%)、汽车(+1.81%)、电力开发及新能源(+1.43%)行业增配较多，正在食物饮料(-2.29%)、通讯(-1.55%)、非银行金融(-1.17%)行业减配较多。

　　正在券商金股股票池中，即使前期墟市的合切度相对较少，跟着券商领悟师将其推选为金股，其取得的墟市合切度将会显明提拔。基于此，咱们从买方合切度和卖方合切度两个视角，寻寻找墟市前期合切度相对较少的券商金股。

　　墟市激情：今日收盘时有83只股票涨停，有49只股票跌停。昨日涨停股票今日收盘收益为2.61%，昨日跌停股票今日收盘收益为-3.16%。今日封板率69%，较前日提拔13%，连板率31%，较前日提拔18%。